2021-10-20浙商证券股份有限公司马莉对老板电器进行研究并发布了研究报告《老板电器2021年三季度业绩点评报告：吸油烟机、洗碗机销售增长，持续验证推荐逻辑》，本报告对老板电器给出买入评级，认为其目标价位为56.10元，当前股价为32.05元，预期上涨幅度为75.04%。
老板电器(002508)
公司发布2021年三季报，2021前三季度公司实现营业收入70.71亿元，同比增长25.68%，归母净利润13.42亿元，同比增长19.56%，业绩符合预期，维持买入评级。根据奥维数据，第三季度老板吸油烟机、洗碗机零售持续增长，市场份额持续扩大，持续验证我们此前“传统烟灶龙头效应 第二增长曲线明晰”的推荐逻辑。
投资要点
2021年前三季度归母净利润同比增长19.56%，业绩符合预期
2021年前三季度公司实现营业收入70.71亿元，同比 25.68%；Q3公司实现营业收入27.45亿元，同比 13.65%。受到去年同期高基数影响，公司Q3收入同比增幅相比Q2回落10.62pct。2021年前三季度公司实现归母净利润13.42亿元，同比 19.56%；2021Q3公司实现归母净利润5.52亿元，同比 8.14%。公司业绩符合我们的预期。
烟灶龙头优势拓展，逆境彰显龙头韧性
公司烟灶龙头优势拓展，产品结构调整引领量价双升。1）根据奥维云网，公司2021年前三季度吸油烟机线上、线下零售额市场份额分别为16.9%、30.5%，稳居市场第一，对比去年同期分别提升了1.2pct、2.6pct。2）受益于地产竣工面积增长向好，前三季度吸油烟机零售额线上、线下行业规模分别同比 14.3%、 5.7%，公司从中受益。2）老板把握吸油烟机消费升级趋势，推出单价6000元以上的双腔智能吸油烟机，大吸力、低噪音、智能化产品获得市场认可，结构性提升烟机均价。
第三季度老板吸油烟机线下零售额逆势增长。下半年受到消费不景气和局部疫情影响，7月、8月、9月吸油烟机行业线下零售额分别同比-8.4%、-25.3%、-7.2%，而老板把握厨电高端化、集成化趋势，在第三季度加大上新力度，推出集成吸油烟机、双腔大吸力等全新SKU，老板吸油烟机7-9月线下零售额逆势同比 10.38%（奥维云网）。
公司加大洗碗机上新力度，性能、品牌优势突出
老板加大上新力度，发力洗碗机市场。1）自20年下半年以来，老板全渠道共上新17款嵌入式洗碗机，而竞争对手方太、西门子分别上新12款、4款新品。2）老板洗碗机市场份额提升显著，新品开发取得成效。老板洗碗机2021年前三季度线下洗碗机零售额市占率达17.9%，同比 8.2pct。
老板洗碗机性能、品牌优势突出。1）产品方面，老板品牌洗碗机打造最适合中国人使用的洗碗机，四轴三叉型喷淋臂适应中国人重油的饮食习惯，同时老板洗碗机的高度也更适合中国人的身高。2）品牌方面，老板利用深耕吸油烟机形成的品牌力，以套系化销售的方式为洗碗机引流。同时，公司21年开始显著增加营销投入，通过“洗碗机节”、“100天免费试用”等活动打造“洗碗机普及计划”，有望进一步占领消费者心智。
原材料价格上行致毛利率承压，公司加大研发、销售投入
毛利率：公司2021年前三季度综合毛利率为56.11%，同比-0.95pct，Q3综合毛利率为54.74%，同比-4.42pct，主要是受到原材料价格上涨和原材料周转周期的影响。由于厨电行业竞争态势良好，老板电器定位高端、产品受众主要为价格不敏感人群，因此对下游有更大议价权，未来公司可以通过进一步提价消化原材料成本上升带来的影响。
净利率：公司2021年前三季度归母净利率为18.99%，同比-0.97pct；21Q3单季度归母净利率为20.11%，同比-1.03pct。公司前三季度销售费用/管理费用/研发费用分别为20.41/2.41/2.32亿元，分别同比 25.11%/ 24.86%/ 16.49%。2021年Q3公司销售费用/管理费用/研发费用分别同比 4.31%/ 18.30%/ 8.91%，Q3各费用同比增幅较21年前三季度有所回落。公司研发费用上涨来自加大吸油烟机、洗碗机和集成灶产品的研发和上新力度；同时，为抢占洗碗机行业消费者心智，公司在前三季度加大了销售投入，用于广告和营销活动。
盈利预测及估值
公司烟灶传统品类龙头优势拓展、市场份额持续提升，新兴品类进入高增赛道、一体机和洗碗机第二增长曲线明晰，业绩增长确定性强。预计公司2021-2023年归母净利润分别为19.7/24.2/29.8亿元，对应PE分别为16.2x/12.8x/10.3x。给予公司22年22倍PE，目标价56.10元，维持“买入”评级。
风险提示
原材料价格上涨超预期；需求不及预期；市场竞争加剧
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