（报告出品方/作者：华创证券，秦一超）
报告综述：集成灶自 2001 年概念提出，美大领军、产业砥砺前行二十载，2020 年底帅丰、 亿田、火星人先后上市，宣示着产业新格局的正式到来。站在二十年的交汇点， 我们认为集成灶必将成为新的核心厨电产品并极具替代性潜力，而伴随赛道 成长的风潮，龙头品牌将进一步确立并积累集中。而在当下新起点，判断集成 灶投资机会关键在于明确三个核心要点：1）产品端的核心替代性；2）赛道成 长的契机、节点与空间；3）头部品牌在新格局下的差异化定位与战略预期。
核心产品优势：架构革新实现的高吸净效果 优质功能的高集成效应。中式厨 房核心痛点即控烟问题和空间集成需求，被集成灶两大特性精准解决。架构革 新：不同于传统烟机通过风机性能提升来优化控烟效果，集成灶以架构创新缩 短吸排距离，实现高吸净的跨越式升级，根本性解决中式烹饪高油烟痛点，并 因开放式厨房诉求而具备刚需性。且伴随核心控烟功能解决相关研发成本大幅 降低。同时风机下移系统性优化操作者的噪音体验。高集成效应：当前中小户 型厨房空间受限与厨电功能多样化需求相背离，集成灶以功能模块化集成解决 诉求。其较单体厨电加和可直接节约 0.18-0.44m3 的收纳空间，同时搭载了本 身具高成长性的蒸烤功能模块后大幅增强了市场关注度，加速产品教育的同时 提升了市场溢价。由此两点独有优势，集成灶形成强大产品替代基础。
市场成长空间：产业成长完善过程中，后手劣势将成为规模的增量方向。经 过早期导入积累，近年集成灶行业迎来成长爆发，至 19 年规模已达 162 亿元， 4 年 CAGR 达 34.8%，并保持较传统厨电 28-49pct 相对增速，渗透率加速提升 印证其替代能力。但同时集成灶产业远未成熟，因产品迭代时间短、渠道布局 尚不充分、普及推广仍需发酵及产业联动未成型而存在后手劣势，但在强大产 品替代基础下，产业问题解决的过程将伴随着行业增量的释放。短期：产品端 外观设计、模块创新驱动，渠道端地标店、大省竞争能力补足，推动产品市场 普及 2024 年规模有望突破 400 亿元。中长期：长效空间释放关键在于两个节 点的能否落地，一待工程家居产业链资源整合，推进集成灶标准化住宅装修配 套方案，将补齐安装竞争劣势，二待传统厨电龙头正式入场，彼时集成灶赛道 空间将正式以全厨电需求空间进行替代性成长。
竞争格局新阶段：品牌差异化、渠道抢占份额、产业资源整合成为企业制胜 关键。伴随竞争者迅速增加，已形成专业品牌、传统厨电系、综合家电系三阵 营，其中作为核心梯队的美大、火星人以及次之的帅丰、亿田等成为竞争主力。 产品品牌：基于同质化问题，显性产品差异化是品牌树立的基础。头部四企业 SKU 布局及价格定位各有倾斜，而在研项目竞争中智慧物联、新功能模块突 破将抢占下一核心市场。渠道宣传：美大先手积累线下经销网络最成熟，经销商创收能力及终端密度均居首位，火星人后进发力线下大省同时线上直营 经 销模式抢占份额，各头部企业均高比例广宣投入塑造品牌形象。产业资源联动： 各企业在建材 KA 普遍合作下，展开橱柜、互联网家装、地产等多维合作尝试， 其中美大率先签订精装工程合同打开局面，期待行业标准重置改善竞争环境。
投资策略：集成灶产品基于高吸净效果和高集成效应的核心替代能力，市场具 备成长性高、护城河明确、优化改善空间较易触达等优势，是高增速、大体量、 持续改善的优质赛道，对集成灶行业给予“推荐”评级。重点推荐集成灶行业引 领者且具先入场优势的产业龙头浙江美大，看好以烟灶蒸为核心快速成长、大 力投入线上线下渠道布局的第一梯队高增新秀火星人。同时持续关注具备差异 化产品布局及较高成长优化空间的帅丰电器和亿田智能。
风险提示：地产需求大幅不及预期，竞争格局激烈程度超预期，原材料价格大幅波动。
一、产品：高吸净 高集成独特优势 构筑集成灶替代性基础集成灶是指将油烟机、燃气灶合二为一，并搭配消毒柜、储物柜、蒸箱、烤箱等可选模 块，集成具多功能的新型厨电产品。不同于传统油烟机，集成灶突出特征即创新性采用 近距离下排油烟系统，将油烟路径由传统的顶吸模式改为低位的环吸或侧吸式，通过缩 短距离实现高吸净率的需求。
简要回顾集成灶发展历程，其在结构技术突破下产品已多代际升级。自 2001 年集成灶概 念提出，随后 2003 年美大产品首次问世，近 20 年来产品以架构升级为主线可分三代：
深井环吸式集成灶：2003 年初创集成灶产品的架构模式，灶面下凹，吸风口位于锅 架周围，油烟由锅边沿直接被吸净。但短距离极大提升吸净效果的同时存在较多不 足，环吸式因结构封闭，空气补充不足，易导致燃烧不充分，进而产生大量一氧化 碳。并且因下凹灶台设计对炊具大小、形状存在较多限制。因此结构的隐患问题限 制了初期集成灶的市场认知和普及，目前除美大保留部分机型外已较少在市场流通。
侧吸下排式集成灶：在原有近距离吸净的理念基础上，美大进一步推出了侧吸式的 第二代产品，利用油烟自然走向，采用侧吸下排技术，并通过侧面油烟净化器实现 油烟分离和吸附效果。第二代产品架构兼顾了燃气灶充分燃烧和近距离吸附的需求， 且不再有炊具规格的限制，由此奠定了当前集成灶的基本架构。但一方面侧吸下排 式的吸排路径仍较紊乱，可选功能模块单一且噪音较大，因此市场普及仍较缓慢。
侧吸模块化集成灶：第三代优化在各模块的相互独立方式，独立模块化提高了使用 安全性、便捷性，生产模块设计、产品清洗维修等也均大幅优化，同时模块化大幅 增加了可选功能，蒸烤等功能的引入适应了消费者多元需求。自第三代后行业技术 已基本解决了此前产品安全及质量上的掣肘。在此基础上近年也推出了分体式集成 灶，即仅烟灶集成，不加其他模组，进一步丰富了消费选项。
在当下，集成灶产品技术历经市场需求的数次反馈升级周期，产品优势日臻完善。事实 上在传统烟灶作为绝对甚至唯一大厨电方案的早期市场背景下，集成灶能在上下游产业 链均不完善的劣势下，仍以攻擂者的身份实现渗透率持续提升，其本质原因正是因为集 成灶产品技术切实解决了消费者的核心需求痛点，进而改变中国厨电发展方向。
烟机是厨电中最具主流更换需求的核心产品。根据新浪家居调查，消费者在考虑更 换厨电产品时最优先考虑更换的就是烟机灶具产品，考虑购置烟灶的比例高达 63% 位居各产品首位，可见市场需求的核心所在。
当下厨房最大痛点即来自烟机控烟问题。在厨房痛点调查中最大的痛点即油烟多噪 音大，占比高达 63%。可见目前厨电市场最影响使用体验的关键点就在于烟机控烟。
而从消费体验看，集成灶关键优势正是在于其准确地解决了市场的高油烟痛点。在 中怡康的消费者调研中，集成灶最受认可的核心优势正是其排烟效果优异，调研占 比高达 50%。
同时，集成灶体验反馈证明其同样也解决了厨房空间掣肘的次核心痛点。在上文的 调研结果中，消费者选购更换的次核心产品即蒸烤箱，而对厨房的次核心痛点则是 厨房空间小、收纳问题，而自第三代模块化集成灶的集成效应也充分的解决了这一 类需求痛点，在集成灶优点的调研中仅次于控烟优点的也正是节约空间的能力，占 比达 46%。
正是因为集成灶准确解决厨电市场当下核心的控烟问题和空间需求，其在传统烟灶绝对 主导的背景下才拥有异军突起的条件。而能够以攻擂者身份从零开始拓展至此，其解决 需求的核心产品优势值得我们透彻探究，即架构创新带来的高吸净效果和高集成的空间 功能体验两大核心优势，而这也正是其实现替代的安身立命之本。
（一）架构创新：改变距离 改变烟机系统的定义（略）
1、缩短距离带来高吸净体验的绝对优势
2、架构调整同时推动操作者的噪声体验优化
3、核心控烟功能完备 使集成灶风机系统研发需求降低
（二）高集成效应实现消费者对空间和功能的兼顾需求
集成灶的另一显著产品特征即在于其高集成效应，尤其自第三代模块化集成灶后集成功 能得到根本性延展，如果说吸净效果是集成灶的根本，那么高集成功能就是集成灶在消 费者眼中的增量。其有效解决了厨房空间有限的痛点和功能多样化需求之间的矛盾。 1、集成模式大幅提升厨房收纳空间 伴随经济发展而来的城市化趋势，尤其是一二线城市形成进一步集中趋势，吸引大量流 动人口转化为新增常住人口，创造住房市场增量。而一二线城市受限于土地资源相对稀缺及成本上升，高住房需求带动房价持续走高，使大多数年轻消费者倾向选购面积较小 的户型。较小户型厨房空间受限为既定事实，而强烈的厨电功能多样化诉求，正是高集 成效应得以迅速发展的需求基础。
在地产发展过程，中小户型持续作为住房市场的主导组份。
从地产开发投资角度看，至 2019 年全国住宅开发投资额达 9.71 万亿元，十年 CAGR 达 14.3%，其中 144 平方米以下的中小户型 CAGR 达 15.2%，引领整体市场。十年 间中小户型开发占比保持在 71%以上，至 2019 年达到 78.2%的绝对主导地位。
从购房销售角度看，可查数据的上海、深圳、武汉、南京等地，140 平方米（深圳 为 144 平方米）以下的中小户型在成交套数中占绝对比重，五年间保持在 85%以上， 其中上海、深圳、武汉 2020 年累计中小户型成交比例分别为 90.2%、96.5%、88.9%。
从居住面积角度，至 2019 年北京、上海城镇居民人均住房面积分别为 32.5 和 37.2 平方米，以相应城市平均每户人数 2.53 和 2.7 计，平均北上家庭住房面积约为 82.2、 100.4 平方米，平均住户均为小户型结构。而上海统计局截至 2010 年的一项统计更 显示，上海市区人均居住面积至 2010 年仅 17.5 平方米，上海两组数据量级差异较 大主要与统计范围、建筑面积/实用面积、统计样本等有关，但均可验证在一线城市 存量市场中住房基本以小户型为主导。
中小户型厨房结构多较紧凑，厨台收纳空间受限，市场诉求强烈。厨房单元不同于卧室、 卫生间，不存在一户多配基础，烹饪操作在单一空间完成，对空间有效使用要求较高。
根据《住宅整体厨房 JGT184-2011》标准，厨房布置型式可分单排型、双排型、L 型、U 型等，常见为单排与 L 型厨房，基于标准设定的最小净尺寸，折算厨房面积 不应小于 4 平方米，否则室内热量聚集过大，易引起使用者不适。
中小户型厨房收纳空间有限。我们选取房天下网站点击量前列的两套住宅为例，分 别为上海建面 135 平米中户型、南京 80 平米小户型住宅。相应厨房面积分别为 8.1 平米、4.1 平米。如在 80 平米住宅中采用 L 型设计，以单体长宽高 0.8/0.6/0.85 米橱 柜、长宽高 0.8/0.4/0.9 米吊柜为例，4 平米厨房（2.5*1.6）可近似安装 4 橱柜 4 吊柜， 可用收纳面积为 3.2 平方米，可用收纳空间仅为 2.78 立方米。相应中户型厨房收纳 空间为 4.87 立方米。如考虑开窗则空间进一步缩小，可见收纳空间极为宝贵。
中国家庭超八成存在厨台空间不足的痛点。据全国家用电器工业信息中心统计，高 达 84.6%的消费者厨台空间存在不足的问题，其原因主要为家中厨具过多、小家电 过多、厨房面积不足等，原因占比分为 61.5%、61.1%和 53.4%。可见厨台空间痛点 明显，而各类厨电的功能集成化也具很高需求。
在此背景下，集成灶显著缓解了厨房空间不足的问题，小户型边际效果更为明显。
测算单体厨电与集成灶各自占用厨房收纳空间。集成灶功能替代的厨电产品为烟机、 灶具、嵌入式消毒柜、嵌入式蒸箱、嵌入式烤箱等，而作为单体厨电，其实际占用 空间（安装空间）显著大于产品自身参数，如烟机上部烟筒占用整个吊柜，灶具下 方管路占用近半橱柜，嵌入式安装柜体背后空间及底部柜面空间被占用等情况。因 此在烟灶消、烟灶蒸/烤、烟灶蒸 烤等不同配套模式下，集成灶较单体厨电加和可 直接节约 0.18-0.44m3的实际厨房空间。
集成灶所节约的空间对中小户型厨房边际体验改善显著。以上文上海、南京中小户 型厨房空间为例，小户型厨房总收纳空间仅 2.78 立方米，集成灶相较传统厨电单体 组合所节约下来的 0.18-0.44 立方米，相当于节约出 6.5%-15.8%的收纳空间，事实上 是小户型厨房自身本无法配置的蒸烤箱功能，得以通过集成灶实现。中户型收纳空 间同样可节约 3.7%-9%，并更有效地实现厨电多功能组合。
此外集成灶多数型号会在背板上沿设计一个约 0.25*0.7m2 的置物板，用以放置佐料 瓶罐等小型烹饪用品，相当于在原有厨台空间外新增了放置空间，且从便利性来说 处于使用者直接触及半径内。如计入这一部分，集成灶实质对收纳空间边际提升将 进一步放大。 由此可见，相较传统厨电单品，集成灶在厨房空间利用、功能集成方面显著节约空间， 这对当下且长期以中小户型为主导的中国住宅的厨房场景而言具有很强的边际体验优化 的能力。
2、搭载蒸烤模块提升市场关注度及产品溢价
集成灶的高集成效应除了体现在空间节约维度外，在多种厨电功能的有效组合维度也进 一步提升了消费者使用体验。尤其第三代模块化集成灶发展出的蒸烤箱模块的普及，为集成灶带来锦上添花式的增量市场。
近年蒸烤类型产品本身市场需求快速提升。据中怡康数据，2016 年时嵌入式微蒸烤市场 规模仅 47.6 亿元（其中蒸、烤分别占比 38%、47.9%），远低于同期消毒柜市场的 61.3 亿元。但在中青年消费者成为购房装修主力的近几年，西式烹饪、消费升级带动蒸烤模 块迅速普及，至 2019 年嵌入式厨电已实现 68.8 亿元，3 年 CAGR 达 13%，反超消毒柜 成为大厨电的新兴核心产品之一。因此蒸烤产品功能本身对消费者具备加成的配置倾向。
集成灶中搭载蒸烤模块的类型占比迅速提升，蒸烤模块更受市场关注并享受溢价。
烟灶蒸、烟灶蒸烤等类型产品份额迅速扩张。自 2017 年左右集成灶蒸箱模块初具规 模后，蒸烤模块迅速成长，据中怡康数据，至 2020H1，集成灶线上市场烟灶蒸、烟 灶蒸烤类型占比已分别达 19%、12.3%，而线下市场烟灶蒸、烟灶蒸烤类型占比则分 别突破至 26.6%和 6.8%。尤其蒸作为中国主导烹饪方式之一，且功能集成替代性较 强，使含蒸模块的款式近年迅速成为主要类型之一，推动集成灶市场迅速扩张。
蒸烤模块是当前消费者最高关注的集成灶功能，加速产品教育普及。据中关村在线 用户统计，2019 年集成灶各款式关注度中，蒸烤一体和蒸箱款位列前两位，占比 24.8%、22.3%，显著高于市场主体的烟灶消款式（15.9%），由此可见，蒸烤模块 的集成创新大幅提升了消费者对集成灶产品的关注度，加速了市场的普及教育。
搭载蒸烤模块的款式享受较高市场溢价。据奥维云网数据，至 2020Q1 分体式烟灶 款、主导的烟灶消款的线上市场均价分为 5169 元和 4960 元，而烟灶蒸、烟灶蒸烤 一体款的均价则分别高达 9051 元和 7874 元，即使在当期疫情严峻状态下仍保持了 较高溢价。蒸烤模块款式高价位的同时销量占比迅速提升，新兴集成模块推动行业 产品结构优化，提升了产业整体溢价空间。
具蒸烤模块的集成灶产品迅速获得市场关注，并在市场份额及产品溢价上快速体现，优 质功能的高集成效应加强了集成灶的产品优势。通过解决空间节约及功能集成的痛点， 集成灶相较传统厨电的独有产品特征进一步凸显。而伴随蒸烤功能模块份额提升、技术 优化乃至新模块创新，高集成效应将持续推动集成灶市场增量扩张。
由产品端整体来说，集成灶是充分对标了中式烹饪、中国家居环境实际痛点的产物，以 架构革新带来的高吸净效果作为绝对核心产品基础，并通过优质功能的高集成效应解决 中国厨房对空间及功能的需求痛点，由此两点建立起独有的产品特征。在可见市场推演 下，我们认为集成灶这两点优势难以被传统厨电通过技术优化的方式所补齐，由此集成 灶建立起强大赛道护城河，在契合市场需求痛点的驱动下，形成产品替代的基础。
二、市场：由导入走向成熟 后手劣势亦为成长空间（一）产业正处成长早期 缺口补足推动规模释放 近年产品普及下集成灶行业高速扩张，较传统厨电保持稳健相对优势。
早年导入期，产品与市场磨合迭代为主。如以 2001 年概念提出、2003 年首台集成 灶诞生作为起点，2003-2015 年间产品技术仍存安全掣肘、设计细节仍在迭代完善、 模块化产品未成形且教育未充分，导致行业发展缓慢。
近年集成灶行业迎来爆发。经过产品技术积累尤其第三代模块化普及，2016 年起集 成灶行业借地产上升周期开始爆发，至 2019 年零售额已高达 162 亿元，4 年 CAGR 高达 34.8%，零售量同期实现 210 万台，4 年 CAGR 达 32.1%。尤其自 2017 年集成 灶导入成功初具规模后至今，集成灶保持较传统厨电 28-49pct 的相对增速。
集成灶产品渗透率进入快速提升阶段。我们以中怡康拆分的集成灶与不含集成灶的 整体大厨电产品作为样本，集成灶渗透率由 2015 年的仅 6.2%，已迅速攀升至 2019 年的 15.2%，且从份额覆盖角度看，地产抑制政策发生后的 2018、2019 年恰为集成 灶渗透率高速提升的年份，也直接印证其替代能力。
当前整体大厨电市场保有量尚未饱和，行业增量空间仍较显著。不同于同为一户一机属 性的冰洗市场，大厨电保有量仍处相对低位，据国家统计局数据，2018 年烟机城镇保有 量为 79.1 台/百户，仍显著低于城镇空冰洗保有量 142.2、100.9 和 97.7 台/百户，而烟机 农村保有量仅为 26 台/百户，与农村空冰洗覆盖差距更大，整体行业仍存较高增量空间。
而从行业发展周期看，集成灶相较传统烟灶处于更前期的成长阶段。不同于传统烟灶逐 步接近成熟期，集成灶不论产品结构、市场普及抑或产业规模均处于成长初期。经过地 产上升阶段的成功导入，集成灶产品已初步具备市场认知度，2019 年渗透率实现 15.2%， 也正处在高成长的初步阶段。凭借其相对传统烟灶所独具的产品优势，在后续伴随产品 进一步完善突破、宣传渠道普及渗透、产业链整合、规模效应扩大，成长替代已具趋势。
集成灶产业发展远未成熟，当下因后手劣势造成的缺口，也是行业及企业成长空间所在。 我们总结罗列市场上对传统烟灶和集成灶两者间的优劣势的判断，可发现集成灶主要优 势来自于产品技术优势，而劣势则更多因后手入场导致的产业成长不足：
产品架构革新带来的核心护城河难以被超越。前文已充分论证了风机系统架构创新 和高集成效应带来的高吸净效果、噪音控制、空间节约、功能集成等优势。而对于 这一差异，传统烟灶极难通过技术迭代而补齐，集成灶产品端替代能力明确。
但另一方面，集成灶不论产品或产业布局均远未成熟，在依托难以撼动的产品优势 的基础上，产业逐步成熟的过程，将逐步实现集成灶的替代能力、释放规模空间。
产品端缺口补足提升消费关注度，部分消费评价集成灶外观单一、美感不足，容易 对厨房整体设计造成影响，另一部分缺口则在于蒸烤模块技术细节及其他功能模块 突破，其中前者研发设计较易突破，主因是集成灶迭代较短 SKU 多样化尚不完备， 而后者则需要企业投入研发积累创新，各头部企业在研项目正对标下一模块创新。 渠道售后端尚不完备，部分难点在于集成灶一体化导致维修清洁难度相对较大，这 一方面是企业端正在补齐的易拆卸挡板技术的普及过程，另一方面则需要目前企业 进一步地完成渠道网络的覆盖和服务响应，同样是因后手入场而造成的短期不足。
用户市场普及仍不充分，相应消费者主动选购的意愿仍较低，这是赛道成长初期必 然现象，普及教育是集成灶产业需持续推进的积累，伴随普及推进的是渠道建设的 进一步完善和广告宣传的持续投入。 装修安装存在掣肘，当下住宅建筑标准仍以主导的传统烟灶为基础，集成灶入场需 多次沟通反馈调整，涉及烟道改造、橱柜改造等涉及变化，安装过程较复杂。这也 正是后手劣势、影响力仍不充足，而导致产业链尚未认可，进而导致竞争不平衡。
我们认为，集成灶产业当下的后手劣势，主要是因为产品迭代时间短、渠道布局尚 不充分、普及推广仍需发酵以及产业联动未成型等带来的短期问题，其问题解决的 过程，也正是产品市场走向成熟的必由之路。
由此我们判断，集成灶近年的高速发展正是其迈过导入期开始进入主流市场视野的标志， 其核心产品优势及相对早期的发展阶段，保证了集成灶份额的持续增强，其替代传统烟 灶的属性逐步凸显。而当下集成灶产业相对还远未成熟，我们探讨其前期因后手劣势导 致的短期缺口，也正是探究集成灶行业规模释放、企业品牌强化的增量方向。
（二）产品空间：设计补足 模块优化 覆盖扩容提升市场关注度
相较于传统烟灶，集成灶限于发展周期，现有 SKU 外观设计仍较单一。
传统烟灶经多年结构、外观的迭代更新，已形成满足市场大众审美的设计布局，当 前顶吸式（主要为欧式）和侧吸式均有自身设计风格，配色方面白、银、黑、香槟 等多色可选以充分搭配装修色调，并可将风机隐形入吊柜，完整保留橱柜整体风格。
相对集成灶尤其第三代产品发展时间尚短，SKU 差异化布局仍不充分，市面仍以大 面积黑色为主色调，各品牌存在外观单一且略显沉闷的观感。究其原因，一方面因 集成灶机箱为满足防烫、隔热和易清洁的要求，均沿用了黑色钢化玻璃；另一方面 集成灶厂商主要集中于浙江嵊州、海宁一带，中小品牌多为代工，进一步导致产品 外观同质化。
而事实上，在传统烟机发展历程中外观设计起到了重要推动作用。传统烟灶产品升级路 径中除了核心性能提升外，另一大驱动力就来源于外观设计进步，方太、老板、华帝旗 下均有多款产品获得红点奖和德国 IF 等设计大奖。如 2009 年和 2011 年方太联合美国设 计界翘楚 IDEO 研发推出“光影六系”和“总厨六系”，以简约流畅设计感、时尚科技感为核 心理念，迅速成为随后数年间的热门 SKU，在当时推动了烟机整体市场扩张的同时进一 步推动了方太品牌形象的树立。
对集成灶企业来说，产品外观改进相对较易解决，且突破路径较多。虽然集成灶市面上 SKU 有限，外观设计多样化略有不足，但相对而言实用创新与外观创新不受技术壁垒限制，研发周期较短，并在基本设计方向理念下有较高确定性，同时突破路径相对也较多 样。如本身就重视颜值打造的火星人代表的 X7、Q5 等设计款获得 IF 金奖、红点奖等多 方认可，并与爱格等近 20 家橱柜品牌合作，推出多款专用匹配集成灶的橱柜方案，如“城 市之光”、“卡萨布兰卡”、“天空之城”等，搭配实现装修风格升级。
在模块性能端，集成灶核心功能均已与专有产品相当，人性化设计方面仍有欠缺，自主 技术储备仍有提升空间。对比集成灶蒸烤产品及专业品牌蒸烤产品，
核心功能参数已基本相近。从蒸烤可触达高温来看，集成灶蒸烤一体产品均可实现 普通蒸和高温蒸，烤功能上也基本实现烘焙、烧烤、蒸汽烤等功能；精准控温方面， 多数集成灶也都可实现 1℃控温。
人性化设计端仍有所不足。集成灶品牌在悬停门设计、自清洗、智能菜单、手机 APP 控制等易监测的功能配备上仍有不足，设计细节进一步影响到使用体验。
集成灶企业模块化专利积累仍有提升空间。相较成熟的传统厨电企业，四大集成灶 集成灶行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 32 上市公司蒸烤相关专利数量均较少，基本停留在个位数水平，且已披露专利中以实 用新型专利为主，缺乏发明级专利。这与集成灶相关功能模块发展时长较短有直接 关系，早期集成灶技术投入更多致力于产品本身安全质量问题，伴随市场对蒸烤功 能需求的迅速提升，集成灶企业后续模块技术积累有望进一步提升产品使用体验， 提升核心市场地位。
期待新功能模块扩容赛道。除了已日臻成熟的蒸烤模块外，各头部企业均有新功能 模块的在研项目，如微蒸一体、蒸煲炖、洗碗等创新功能，我们期待新的功能模块 突破带动产品选项增加，可选空间增加扩容赛道。
（三）渠道空间：较传统厨电布局强弱不一 覆盖教育推动质变
1、集成灶渠道 VS 传统厨电渠道 长在建材短在地标及 B 端 以传统厨电企业渠道参考，当前多元化结构中线下网络完备，线上、工程渠道持续扩张。 传统厨电渠道可分 to C 和 to B 渠道。前者即零售主体，包括线上及线下，线下细分为家 电 KA、建材 KA、专卖店、大型地标店等。后者 to B 主要指精装修市场。
线下多渠道网络仍为销售主体。据奥维云网数据，至 2019 年线下整体占比达 60.6% 仍为绝对主导销售市场，其中家电 KA 连锁、建材 KA、大型地标店、其他专卖等占 比分为 13.7%、10.7%、13.9%、22.3%，其中家电 KA 连锁近年份额损失较多。
线上成为主导渠道之一。至 2019 年整体厨电市场线上占比达 26.6%，较 2014 年份 额提升达 17pct，受益于近年电商发展，引流获客通道被打开，线上份额有望在当前 基础上进一步扩张。
To B 渠道逐步扩张。包含精装修、家装平台在内的 to B 市场近年份额稳健扩张，至 2019 年 to B 份额合计达到 11.2%，较 2014 年提升 7.2pct。精装修等模式扩张，代表 厨电企业与地产企业深层合作加强，引流带动整体厨电向地产上游覆盖。
集成灶当前渠道结构与传统厨电差异显著，长在建材而短在地标店及工程。
集成灶渠道 布局更偏前期，自身发展阶段限制及产品入场特征使其渠道结构与传统厨电差异较大。 集成灶目前以建材渠道及专卖店为主导，线上份额快速提升。据奥维云网数据，2019 年集成灶渠道中，建材家居、经销专卖占比分为 35.2%和 31.7%，为主导渠道，此外 线上份额占比快速提升，至 2019 年达到 20.2%，2020 年预计受疫情影响飙升至 24.5%。 而以 2019 年计，线上中平台电商、专业电商、社交电商占比分为 14.3%、4.1%和 1.8%，以淘宝、拼多多等平台为代表的线上直营店、线上经销（非京东苏宁模式）为主导。
集成灶较传统厨电长在建材渠道布局，主要受其产品入场属性影响。2019 年集成灶 建材渠道份额 35.2%，相应传统厨电建材份额仅 10.7%，在单渠道上集成灶具较强优 势。其原因在于，限于地产装修未考虑集成灶安装方案，集成灶需硬装前期尤其水 电管路铺设时期就入场调整，如待正常大家电选购阶段，集成灶已错过可入场节点， 所以必须与上游建材 KA 联动。因此各集成灶主体品牌均在 2017-2018 年与红星美 凯龙、居然之家等建材 KA 达成战略合作，亿田、帅丰更有 KA 持股实现深层合作。
集成灶渠道短在地标店及精装工程，行业仍缺乏大品牌布局及产业联动能力。相较 于传统厨电地标店、精装工程份额分别占比 13.9%、11.2%，集成灶相应份额仅 0.6% 和 0.5%。由于早期集成灶主要布局渠道成本较低的低线城市，对核心商圈 Shopping Mall 地标店投入较低，造成了当下各品牌业绩增速较好，但行业内仍缺乏大品牌标 签的现状；而精装工程端的缺席，更直接体现出集成灶行业目前仍未形成充分的市 场影响力，产业链条联动仍未成型。
2、门店错位布局 经销网络相对分散
具体由线下布局看，集成灶各品牌专卖店及 KA 布局较传统厨电企业数量上仍存明显差 距。
专卖店方面，老板电器、华帝股份全国布局各 3258 个（2018 年）和 2432 个，而集 成灶企业中除美大约有 3000 个专卖店与传统厨电龙头相近外，火星人、帅丰披露专 卖店各仅 1611 个和 1459 个，渠道力度上后进集成灶企业仍有较大差距。
家电 KA 店方面，老板电器全国约有 3000 个 KA 门店，华帝也高达 2555 个，但美 大、火星人、帅丰等各仅 300、255、83 个 KA 门店，差距极大。这一方面由于集成 灶装修进场需在更早的建材 KA 范畴切入才能及时对接需求，如等常规在家电 KA 选购时段则偏晚，同时苏宁国美等入场抽成费用较高，对于集成灶企业相对门店性 价比有限，另一方面早期集成灶以低线城市、农村等差异化市场布局为主，较低客 流量下家电 KA 布局本身较少且覆盖能力有限，因此更优先在专卖店维度布局。
集成灶行业各省份门店布局较传统厨电形成差异化分布。为对比集成灶与传统烟灶的线 下布局，我们将火星人、亿田、帅丰各品牌门店按省份加和，作为集成灶行业级门店数 据，以此规避单一品牌的布局倾向；而传统厨电方面以方太各省份门店数据做对比：
方太门店核心布局省份 Top8 依次为河南、四川、浙江、江苏、湖南、湖北、山东、 福建，占全国门店份额由最高河南的 8.81%至福建的 5.95%。
集成灶行业整体门店核心布局省份 Top8 则依次为河南、山东、河北、四川、江西、 湖北、湖南、江苏，占全国门店份额由最高河南的 7.69%至湖南的 5.43%。其中六个 省份与传统厨电 Top8 重合。
集成灶门店具有鲜明的差异化错位布局的战略。我们用各省份的集成灶门店比例扣 减对应省份方太各门店占比（下简称“集成灶-方太”），来判断各省两类产品布局差 异，如平均排布则结果为 0，正值即集成灶相对占优，负值即传统厨电（方太）占 优。有趣的是，在方太核心布局的 Top8 省份中，有高达 6 个省份正是“集成灶-方太” 结果中负值绝对值最大的省份，即传统厨电门店大幅领先。意味着，虽然集成灶同 样布局这些消费大省，但在资源倾向中实际放弃了在消费大省中与传统厨电进行门 店密集对抗，转而将门店资源倾斜向具差异化的中型省份市场。
从各级城市布局角度，也同样可明确验证集成灶布局的差异化战略。对比方太在一 线、二线城市门店占比分别为 2.94%、32.6%，集成灶中仅重心倾向上升市场的火星 人占比接近，其一线、二线占比分别为 2.5%、27.45%，而帅丰一线、二线门店占比 分别仅 1.7%、23.08%，亿田也仅 1.35%、23.3%，集成灶企业更多布局传统厨电覆 盖有限的三线及以下市场。可见集成灶企业早期布局中相对弱化了对传统厨电强势 市场的渠道投入，而采用“农村包围城市”型的差异化打法实现早期积累和市场普及。
进一步由经销商层次看，集成灶行业目前经销商体系尤其竞争较激烈省份多以中小型网 络为主。 据中华集成灶网披露，2019 年集成灶企业招商情况显示，加盟商占比最高的 Top8 省份分别为河南、山东、湖南、安徽、河北、江西、江苏、四川，占比则由最高河 南的 13.5%至四川的 5.2%，其中 7 个省份与集成灶门店占比 Top8 高度契合。
各消费大省中，集成灶经销商偏小型，门店分散度较高。我们以各省份集成灶门店 比例除以对应省份经销商比例，从而得到各省份单个经销商在手门店数的相对比值 （我们仍无法以此得到单经销商的门店实际值，仅能作为省与省之间的相对参考）。 可发现，如河南、山东、湖南等消费大省，经销商在手门店相对均较低，意味着当 地经销商更偏小型化、渠道竞争更偏前期。仅东北三省、主要直辖市的经销商集中 度较高，在手门店显著高于其他省份，这与其市场规模有限、相对易整合有关。
各集成灶企业经销商平均门店数均较少，经销网络普遍为初级阶段。根据公司披露， 至 2019 年美大一级经销商、火星人经销商、帅丰经销商的平均门店数分别为 2.14、1.33 和 1.24 个，2017-2019 年间虽略有集中但整体集成灶市场均处于经销网络初级 阶段。我们认为，伴随市场渠道的进一步覆盖加强及经销竞争的优胜劣汰，集成灶 经销网络后续有望进一步集中，进而带来竞争力和管理经营效率上的优化。
由此来看，集成灶行业线下布局较传统厨电仍有明显差距，1）限于大多集成灶企业开始 密集覆盖渠道的时长有限，首先在数量/密度上仍明显低于传统厨电，当然家电 KA 模式 基于集成灶装修切入前置需求其布局性价比尚有待商榷。2）由于前期集成灶更多以差异 化布局的方式规避与传统厨电直接门店高密度竞争，使集成灶不论布局省份、城市等级 均更倾向于竞争较温和的中型省份、低线城市，3）经销商偏小型化尤其大省份门店尚未 集中。而伴随集成灶产业进一步发展需求，这将成为企业后续布局的重点及增量所在。
3、线上模式迅速发展扩张 新媒体助力产品教育
集成灶线上渠道迅速开拓补齐，已与传统厨电线上份额接近。不同于线下渠道建立相对 高成本、缓进程，近年电商平台的发展成熟促使集成灶线上模式迅速提升。
集成灶行业线上份额已与传统厨电相近。据奥维云网口径，至 2019 年集成灶线上份 额达 20.2%，略低于传统厨电的 26.6%（-6.4pct），但已由 2018 年彼此差距的 7.7pct 迅速缩小差距。而据中怡康口径，2019 年集成灶线上份额已达 28%，与同期传统厨 电线上份额已基本持平。可见集成灶近年线上转移迅速发展。
头部集成灶品牌线上战略差异较大，火星人线上转移程度最高。相较传统厨电龙头 老板线上收入占比约 35%、华帝约 30%，集成灶企业线上战略差异明显，其中火星 人积极发展线上经销商，线上收入占比高达 46%，线上化引领整个厨电市场，亿田、 帅丰线上占比依次为 31%、20%，美大基于价格管理稳定性线上规模较小约 5%。
线上市场以火星人份额最高。据中怡康 2020 年 618 期间集成灶线上数据，市场高份 额的依次为火星人、森歌、帅丰，线上零售额占比分为 21.8%、12.6%、7.5%。
线上线下已成联动，线上直播、短视频对集成灶市场教育、产品体验具加速促进作用。
过去我们通常认为新兴产品、高端产品优先在线下普及教育，在获得市场认可后线 上以中低端放量为主。
但一方面集成灶发展已度过最早的导入期，尤其早期各集成灶品牌通过布局高铁广 告、投放线下广告栏实现了初步品牌认知，尤其门店宣传密集覆盖的区域消费者已 形成一定产品认知，2015 到 2020 年间百度搜索指数大幅提升，也印证了近年普及 度的增强。当前市场认知下，线上推广可与线下发展形成联动合力。
另一方面，近年快速兴起的直播、短视频等模式，在相对低成本的同时具有极强互 动性、体验感。对于当前集成灶最有效的宣传引流即向消费者普及高吸净效果的核 心优势，直播带货模式可为消费者直观展示厨房场景中油烟扩散和吸净程度，新模 式下高互动性加速了产品宣传教育。
整体来说，产业渠道结构既直接影响其业务发展深化，也直接联动宣传教育。由于集成 灶发展环境及早期需求，形成了以建材 KA、专卖模式为主导的渠道体系，且门店布局以 差异化市场战略相对规避了传统厨电强势的消费大省、核心城市。而伴随着集成灶行业 早期积累的初步实现，产业成长需求下集成灶渠道将向更高密度、更全面覆盖的方向推 进，且渠道联动宣传下，对品牌地标店、线上新媒体的布局也将进一步扩大市场空间。
（四）地产限制：安装环节非标桎梏 长线产业链整合将释放空间 前文渠道结构中我们可发现，集成灶行业中几乎没有 To B 端精装工程渠道规模，主要由 于此前集成灶产品尚未成为核心厨电组件，行业认知度、影响力有限下地产商缺乏预制成套方案的动力。正是由于装修的非标环境，近年行业规模高增长的背后，是至今的集 成灶承受的安装限制，而这一桎梏突破解决的过程，将使集成灶市场进一步突破释放。 传统烟灶具备先手优势，目前厨房工程架构均以烟机灶具为标准配置。因传统烟机灶具 进入中国市场较早，产品普及度极高，目前新建住宅基本标配烟灶，因此在工程端均以 此为准：1）采用上排式排烟结构，公共烟道室内开孔预设于厨房上部；2）考虑上挂油 烟机电源位置，施工方在厨房上部预埋电源插座。而依托施工标准带来的结构基础，传 统烟灶安装便捷、入场成本小，在新增需求及更新需求端均形成先手优势。
相较传统烟灶，集成灶现行安装流程增加，需多次协调沟通。集成灶因整体结构差异及 相对非标工程条件，安装过程增加了重开烟道、沟通参数、重设线路、橱柜搭配等数个 环节，流程贯穿整个硬装周期，入场及沟通成本均明显增加。
选购入场：由于集成灶下排式排烟结构及电源下移，消费者需在主体拆改、水电工 程之前即选定购买集成灶，否则将因错过预埋下方电源、封堵上排孔、开设下排孔 等工程而无法入场。因此对于集成灶厂商而言装修环节切入时点要求极高，且与传 统烟灶相比工程条件十分苛刻。
准备阶段：基本选定集成灶后，集成灶安装人员需在装修早期首次上门，以确定排 烟口、燃气孔、电源插座等位置及尺寸，反馈到装修工程队及橱柜厂家，进行一系 列前置硬装布局。
橱柜定制：因下排烟模式及尺寸对橱柜厂商多为非标（标准为吊柜预留油烟机位置）， 需沟通相应产品尺寸、孔道位置尺寸给橱柜厂商，以尽量缩小灶柜缝隙，另一方面 消费者也需根据集成灶外观搭配对应风格的橱柜，进一步提升了沟通成本。
安装阶段：在完成各前置工程准备后，集成灶安装人员二次上门，将集成灶安装衔 接至预留位置，调试无误方可使用。
由集成灶复杂安装流程可发现，当前的非标工程环境大幅限制了集成灶产品的普及发展， 相对苛刻的入场切入时点、较复杂的工程调整、较高的多方沟通成本，均明显抑制了集 成灶的替代普及。正是在这样艰难的背景下，集成灶凭借其产品核心优势完成了其早期 积累，并实现近年相对增速超 30%的高增覆盖。我们确信，伴随集成灶普及加强，地产 工程、橱柜设计等环节逐步与集成灶形成联动，集成灶市场空间将被进一步打开。 而从政策规范演变角度，已能初步看到集成灶行业成长下整体市场的正向助推。
早期集成灶作为原创产品，最初没有相关国家或行业标准，油烟下排需在烟道壁下 方开孔，在 2000 年初并不符合国标规定。
2006 年 7 月 25 题，国家建筑工业行业标准 TG/T2006《住宅厨房、卫生间排气道》 发布，该标准规定集成灶产品“下部进风口”也是合规的，突破了集成灶产品的法规 壁垒，为集成灶行业的发展奠定基础。
2019 年 8 月 14 日，浙江省住房和城乡建设厅印发了关于批准《住宅厨房集成灶安 装详图》为浙江省建筑标准设计图集的通知，该文件显示新的房屋建筑将为集成灶 预留烟孔，并于 10 月 1 日起正式实施。这也正是集成灶产业影响力提升下整体市场 的正向反馈。预留下排烟孔的设计标准有望从浙江省陆续推广至全国，将给集成灶 行业带来更多的发展机会。
（五）规模空间：成本利润优化有待规模扩张
相较传统烟灶，集成灶市场端存在产品溢价，其中线下溢价有限，线上溢价普遍较高。 我们以奥维云网 2020M10 渠道监测均价作为统计口径： 线下各品类溢价均有限。2020M10 线下烟机、灶具、消毒柜单品加和均价 7665 元， 对应烟灶消型集成灶均价 7705 元，溢价仅 40 元；烟机、灶具、蒸烤一体加和均价 12350 元，对应烟灶蒸烤型集成灶均价 12399 元，溢价仅 49 元，线下以中高端型号 为主，集成灶与传统厨电中高端价格博弈基本持平。 线上品类溢价明显，烟灶蒸烤类较为突出。线上烟灶消单品加和均价 2922 元，对应 集成灶均价 4627 元，溢价达 1705 元；而烟灶蒸烤类单品加和均价 6202 元，对应类 型集成灶均价 8676 元，溢价高达 2474 元。线上以低端放量为主，从这一维度看， 集成灶低端价格较传统烟灶仍存一定差距，在忽略中间渠道利润分配外，可侧面判 断集成灶成本更高。
定位成本端，集成灶当前单机成本明显高于传统厨电产品。
整体集成灶成本估算：集成灶美大、帅丰、亿田、火星人单机成本分别为 1764、2148、 2449、2717 元/台，相应毛利率分为 57%、50%、45%、54%。四家成本差距与产能 规模及产品结构密切相关。为进一步在同类型内对比成本，我们进一步剥离亿田、 帅丰两家各类型产品做针对性对比。
亿田：亿田产品结构中，A、B、F 系列烟灶储/烟灶消型集成灶收入合计占比 41.45%， 单机成本为 1737-2323 元/台，此外 S 系烟灶蒸烤收入占比 38.45%也为主要品类，其 成本较高达到 3149 元/台。对应看传统厨电中华帝烟灶消三件套加和成本仅约 1340 元，对标亿田 B、F 系列成本差距再 640-983 元/台。
帅丰：帅丰产品结构中烟灶消类型占比 48.51%，蒸箱、蒸烤一体分别占比 25.36%、 21.07%，结构倾斜拉高了平均成本。其中消毒柜单机成本 1890 元/台，与华帝三件 套成本差距为 550 元/台。由两家集成灶案例看，目前同类型集成灶单机成本普遍高 于传统厨电对应三件套。
针对集成灶单机成本价格高于传统厨电，我们测算认为其主要原因有二：
集成灶板材额外替代了嵌入式的外柜成本。拆分看集成灶烟机模块、灶具模块、可 选功能模块和机体架构等部分，与传统烟机、灶具、蒸烤箱对比。烟灶蒸烤模块各 部分原材料差异在于尺寸大小，但机体架构部分为集成灶独有组份。按照测算，集 成灶耗用不锈钢板材表面积约 5.17m2，对应传统烟灶消三件套顶吸式耗材约 4.34 m2、 侧吸式耗材则为 2.99 m2，主要差距即是集成灶额外机体架构负担 1.7 m2 用料，按火 星人、帅丰等披露的原材料成本金额进一步测算，则单台集成灶板材成本约 500 元， 相当于机体架构额外增加了 150 元成本。而机体架构部分实际相当于嵌入式消毒柜/ 蒸箱/烤箱安装时的外壁橱柜，即集成灶实际还覆盖了嵌入式外单柜的成本。
传统烟机企业具备规模优势。基于集成灶起步较晚且仅近年才有了规模突破，同时 行业整体的集中度不高，业内头部企业销量规模较传统烟灶龙头仍有较大差距。据 产业在线数据，2019 年老板油烟机内外总销量为 272.26 万台，华帝 2019 年年报则 披露其油烟机销售量达 206.61 万台，同期集成灶各企业即使销量最高的美大也仅 36 万台，量级差距明显。同时企业产销率均接近饱和，销量可近似推断产量差距，由此带来成本端的显著差异。
龙头产能持续扩张，伴随市场规模确定性成长，成本规模效应预期增强。伴随帅丰、亿 田、火星人 IPO 上市募资扩产，以及美大 2017 年开启的年新增 110 万台集成灶和高端厨 房项目建设，各集成灶企业纷纷提升产能量级。目前美大产能达到 55 万台规模为业内首 位，前文数据也显示美大集成灶单机成本也较其他三家低 18%-35%，其中规模效应发挥 了重要作用。伴随市场规模持续扩张，我们认为后续头部企业成本规模将进一步优化。
（六）成长空间总结：短期赛道高增 中长期突破尚待节点 基于集成灶产品端强大护城河推动刚需普及，集成灶在厨电市场具备单向替代优势。而 对于其后手劣势的判断，我们认为其中产品设计 SKU 补足、线下渠道覆盖完善化、产品 普及教育进一步扩张等方面短期优化的确定性极强，在产品固有优势下短期行业空间释 放驱动力充足。而产业的中长期空间判断则主要在于两点，一待工程家居产业链资源整 合对市场空间的释放，二待传统烟机龙头正式入场集成灶行业。 中短期空间看，集成灶以其高吸净效果、高集成效应充分适用于中式厨房，我们认为未 来 3-5 年内产品优势替代确定性下，产品覆盖、渠道、市场教育联动优化释放市场空间。 具体为测算集成灶中短期市场规模，按如下假设搭建模型：
新增需求主要来自新房装修，以国家统计局披露新增销售住宅套数作为历史基础， 结合 2020 年疫情给予负增长，随后经 2021 年基数补齐后保持低增速。
大厨电（烟机和集成灶等）需求大致拆分为新增住宅拉动和其他需求，后者包含农 村普及、二手房置换、现有住宅更新等需求。基于烟灶一户一机属性并考虑新增住 宅与厨电销量滞后问题，以“（上一年新增住宅套数 本年新增住宅套数）*0.5/(油烟 机 集成灶总销量)”作为新增住宅拉动的折算比例，其历史数据基本维持在 60-70% 之间，我们认为伴随渠道下沉、农村普及、二手房市场扩张等，该比例将持续下降。 并由此推算“油烟机 集成灶总销量”。
根据中怡康及产业在线数据，集成灶渗透率以“集成灶销量/(油烟机内销量 集成灶销 量)”得到（较前文用零售额得到的渗透率数据因剔除了价格因素而数据偏低），伴 随产品市场度过早期积累后的普及成长，尤其主要玩家的渠道布局全面优化、产品 SKU 覆盖全面化，我们认为至 2024 年渗透率有望突破至 23%，以此计算集成灶年 销量。
均价方面，一方面我们倾向认为行业集中度有限情况下价格竞争有限，另一方面伴 随蒸烤功能乃至其他创新模块的进一步普及，产品结构将向高附加值类型倾斜，从 而带动均价有稳定上升空间。
综上所述，我们测算认为至 2024 年集成灶市场销量有望实现 522 万台，19-24 年 CAGR 为 20%，销售额则有望实现 427 亿元，CAGR 为 21.4%，铸就高增速大体 量的优质赛道。
而对于更长期的市场展望，其空间能否更进一步释放的关键主要在于两个节点： 工程家居产业链资源的充分整合。当前地产及橱柜产业缺乏制定集成灶标准方案的 驱动力，客观来说正因此多年来大幅限制了集成灶的入场和安装，后手劣势导致与 传统厨电竞争时处于人为竞争拖累。但可预期的是，伴随产品的普及深化、市场规 模扩张，消费者对集成灶接受度必将持续提升，产业链对其合作态度也将发生转变。
当集成灶在地产工程端成为标准方案（下排口、电源端口等），整体橱柜端具备成 熟配套方案（下排管、孔洞定位、尺寸配齐），摆脱后手劣势的集成灶将真正站在 与传统烟灶同等竞争条件下参与竞争，其产品优势将被充分释放。
传统厨电龙头正式入场集成灶。当前传统厨电龙头中，老板以收购的金帝及其子品 牌名气推出集成灶产品，而方太则推出集成烹饪中心应对集成厨电市场，但当前老 板、方太两大主品牌均未直接发布集成灶产品，主要因主品牌推出集成灶战略对其 传统烟灶业务带来的更多是损害，短期会造成负和博弈现象。但如集成灶市场发展 至某一节点传统厨电龙头也入局集成灶市场，那么就形成了集成灶实质性替代传统 烟灶的局面，彼时集成灶的市场范围将不再局限于传统厨电的补充，而是以整体市 场大厨电需求作为市场潜在空间。当然这一节点不确定性较大，仅做远端展望。
整体来说，集成灶行业已度过自身早期导入积累，产品教育获得认可形成高增成长。同 时可坦然地说，集成灶产业仍未成熟完善，不论设计差异化、渠道布局程度、工程家居 掣肘、成本规模未成型等，均较传统厨电存在差距，但站在当下时点我们应甄别的是， 集成灶替代与成长的核心在于产品护城河，而其大多数不足则因后手劣势而存在，那么 此时艰涩，将成为彼时蜜糖，正是行业与企业完善成熟的过程，将持续释放集成灶的市 场空间，成就、夯实龙头品牌定位。
三、竞争：格局新阶段下聚焦头部差异化战略集成灶近年产品的普及成长，推动行业由微末扩张至新兴高成长赛道，且可预期的未来 市场空间将进一步释放。伴随着赛道扩张成长，竞争格局已由初期导入经历了众玩家入 场，再逐步过渡到积累分化，行业增量释放将成就、夯实龙头品牌。而这一过程中对企 业战略格局定位的甄别判定，正是成长赛道下的投资机遇所在。
（一） 行业竞争格局现状 赛道玩家迅速增多，多阵营品牌入场，头部梯队加速分化。当前集成灶行业竞争者迅速 扩张发展，格局正在逐步由繁杂走向分化，但格局要稳定化仍需经历行业成长期的积累。
集成灶入场竞争者迅速增加。据中怡康数据，至 2020H1 全渠道集成灶品牌数已达 到 211 个，相较 2015 年的 83 个品牌，五年间增加了 128 个新晋玩家。而按照中华 集成灶网发布的集成灶相关企业分布看，浙江嵊州为集成灶企业高密度地区，涉及 企业 200 余家，包括亿田、帅丰、森歌等在内重点 70-80 家；而浙江海宁则聚集了 10-20 家相关企业，尤其第一梯队的浙江美大、火星人均集中于此；此外广东、江苏 及安徽等地也有集成灶产业聚集，全国集成灶格局迅速开花。
主要品牌中，可大致划分为专业性品牌、传统厨电系品牌、综合家电品牌三个阵营。 其中当前主体市场基本以专业性品牌主导，传统厨电系及综合家电品牌更多以多元 产品前瞻布局为主，其中帅康、美的等近年也有份额发力。
集成灶专业品牌进一步梯队分化，美大、火星人逐步拉开规模差距位居第一梯队。 以 2019 年销售额看，美大、火星人分别以 16.84 亿元和 13.26 亿元分居第一、第二 的位置，位列第一梯队；帅丰、亿田、森歌等销售额介于 5-10 亿元间稳居第二梯队； 其他如奥田、蓝炬星、金帝（老板旗下品牌）销售额 5 亿以下位于第三梯队。
近期集成灶企业密集上市，高景气下头部企业营收利润均保持稳健增长。继美大之后， 2020Q4 期间帅丰、亿田、火星人先后密集上市，推动集成灶竞争格局进入全新阶段。
收入方面，2019 年美大、火星人、帅丰、亿田分别实现收入 16.9、13.3、7.0、6.5 亿元，同比增速分别为 20.2%、38.8%、10.6%、6.6%，其中美大、火星人规模及增 速表现均更为亮眼。
利润方面，2019 年美大、火星人、帅丰、亿田分别实现归母净利润 4.6、2.4、1.7、 1.0 亿元，同比增速分别为 21.9%、159.6%、15.8%、29.0%，盈利增速均优于收入。
结合前文行业级分析，集成灶目前正处于实现早期积累的成长初期，空间高增释放可期。 我们认为对于现阶段竞争者，份额扩张、品牌形象树立是当下至关重要的核心内容，在 成长混战期确立自身品牌形象、占据优势渠道份额的企业才有望构建龙头护城河，延续 竞争优势至更广阔的市场阶段。而对于目前集成灶头部企业的竞争判断和战略定位，我 们总结了三个核心主线：
产品突破推动品牌形象树立，为当前企业差异化的根本基础；
渠道布局抢占份额，费用投入方向直接决定业务规模释放； 工程家居产业资源联动能力演化为长效增量利器。
（二）由产品创新突破 树立差异化品牌形象
1、当前四大品牌产品画像
由前文产品优势的分析可知，集成灶通过风机架构的颠覆创新，成功实现了烟机类核心 功能即控烟能力的跳跃式抬升，尤其瞬时吸净效果突破式提升解决了众多痛点，甚至可 以说在现阶段集成灶控烟方面已基本完全满足厨房吸烟需求。而这一现象的反面则是集 成灶企业对控烟技术更新的驱动力不足，叠加近年各玩家均普遍实现蒸烤模块覆盖，功 能高度一致，由此导致当前集成灶行业存在明显同质化的问题，品牌亟需差异化定位。 显性产品差异化是企业品牌形象树立的基础。
早期集成灶行业重心致力于架构迭代升级，随后以安全质量为核心解决了各类细节隐患，进而伴随模块化技术突破行业普遍实现蒸烤功能覆盖，行业级变动下单品牌 产品跟随式提升，产品设计相似度较高。 集成灶行业目前阶段正如三浦展先生所述的“第二消费社会”特征，以普适性大规模 消费为主，但这与当下实际中国消费阶段背离，目前中国消费市场主体处于第三消 费社会，即追求个性化、多样化、差异化的消费，也更倾向于品牌消费。因此集成 灶产业必然将走向差异化的产品区分，这也是头部品牌树立形象的基础条件。
具显性功能形象的差异化才具备消费认知意义。如此前行业发展的各类安全保障性 创新，其意义更多在于补足产品短板，但其改变隐藏在内部架构中且难以形成消费 体验，属于隐性更新，难以拉开品牌产品差异。只有可形成消费感观、现场体验差 异的创新才具备实际效益，其中最显著的方向即外观人性化设计和功能模块突破。 在原有通用产品背景下，各主要品牌均已开展不同程度的差异化设计。在相似烟灶消、 烟灶蒸烤型号设计基础上，四大品牌均在外观及模块尝试突破，例如浙江美大率先推出 分体式设计（即模块去除）针对细分需求，火星人外观设计高度投入且有通透视窗设计 等，帅丰多种颜色 SKU 搭配不同家装，亿田蒸烤分腔式设计等，也体现了品牌设计方向 的不同侧重。
头部品牌产品布局及市场价格定位各有倾向。
SKU 布局方面，美大综合 SKU 覆盖最多，以烟灶消和烟灶蒸为核心布局，同时独 具开发的分体式也形成多型号覆盖。不同于美大，火星人、帅丰、亿田均有低端烟 灶储的产品覆盖以适应低端市场，其中火星人更为侧重单蒸模块的布局覆盖，而帅 丰更侧重蒸烤一体的覆盖，亿田以精简型号主导，各类型覆盖均匀。
由价格段覆盖看，低端烟灶储 SKU 基本覆盖 5000-6000 元价位段；目前仍为主导的 烟灶消产品（2019 销量线上占比 67.8%、线下 64.4%）价格覆盖段由 6000-15000 之 间广覆盖，其中美大区间更集中在万元上下，火星人、帅丰覆盖价格较宽；近年份 额高增的烟灶蒸款式（线上占比 18%、线下 22.3%）价格整体上移至 9500-20000 元 区间，帅丰、火星人、美大重心布局下覆盖区间均较广泛；而新兴烟灶蒸烤布局价 格到了 10500-30000 元区间，帅丰、亿田对此覆盖段较为充分。
进一步看各品牌产品的核心价格区间，我们以各品牌天猫旗舰店 2020H1 所有订单 数据为基础制作了价格箱型图，限于数据来源结论更多代表了品牌线上淘宝平台的 特征。其中美大订单价格核心区（箱型）在 7079-12837 元，中枢恰为 10000 元线； 火星人核心段在 7138-8345 元，超过 12000 的仅有少量价格点；帅丰核心段在 6345-10859 元，中枢为 8600 元；亿田核心段则在 8242-9488 元，但其订单分散度较 高，由 3000-29000 均有少量点。因此，火星人、亿田热门款价格段较集中，而火星 人热门价位中枢最低，线上性价比为主，美大中枢最高，品牌定位最高。
由此可对四大品牌初步建立起现有产品分布形象：
浙江美大：作为产业领航者发展最早，SKU 覆盖最广，以烟灶消、烟灶蒸为核心类 型布局 SKU，并有分体式产品差异化销售。线上核心价格段在 10000（±3000）元， 线上均价定位最高端。 火星人：以烟灶消、烟灶蒸为核心布局，其中烟灶蒸 SKU 占比居四大品牌最高，产品重心高度向烟灶蒸模式倾斜，颜值外观设计差异化为主，线上核心价格段在 7750 （±600）元，热门价格段最为集中，线上性价比战略为主。
帅丰电器：烟灶储/消/蒸/蒸烤各类 SKU 均有覆盖，款式布局最为全面，其中烟灶蒸 烤模式布局最多，开始多色系选择的差异化方案，线上核心价格段在 8600（±2300） 元，多 SKU 下各类型零售定价覆盖较广。
亿田智能：现有市场 SKU 数量相对精简，烟灶储/消/蒸/蒸烤 SKU 布局均衡，具有 分腔式蒸烤独立运作技术的差异化方案，线上核心价格段在 8900（±600），订单价格覆盖范围广。 2、研发产品投入方向 塑造后续品牌特征 在当下产品 SKU 布局基础上，各品牌研发投入及产品方向也将显著影响后续品牌形象。
企业研发费用率略有差异。至 2019 年美大、火星人、帅丰、亿田研发费用率分别为 3.02%、3.40%、4.03%、4.79%，对应老板、华帝研发费用率分别为 3.86%、4.13%， 其中亿田研发费用率近两年持续提升至行业最高。
研发成果分布。我们以三家新上市公司 IPO 披露的专利成果为样本进行分类，专利 成果主要分布在烟机、灶具、蒸烤、结构、洗碗机等功能产品。其中火星人在集成 灶结构、水槽/洗碗机、清洗机等方向成果最突出；帅丰燃气灶成果最多，同时水槽 /洗碗机也有较多积累；亿田在烟机成果最多，蒸烤成果也相对较多。
品牌核心技术。对于新上三家公司，除常规均有的风机、燃烧器等核心技术外，部 分核心技术举例来看，火星人核心如消蒸烤、清洁类技术等，帅丰核心为高效静音、 可拆导烟板、盆架等，亿田核心如油烟分离、远程监控技术等。
在研项目中：火星人在研方向为智慧厨房、集成水槽/清洗机/洗碗机、砂锅炖技术等， 帅丰在研方向在彩屏/物联网、微蒸一体集成灶、色彩/造型/材料设计、空间优化等， 亿田则在蒸煲集成灶、集成洗碗机、天猫精灵等。总结来看，各品牌重心布局智慧 物联、新功能模块等核心技术，尤其多样性功能模块的突破将使现有格局拉开差距， 下一代集成灶显性功能创新值得高度期待。
（三）渠道布局与品牌宣传 在联动与竞争中拓展市场
1、各品牌渠道布局的异同 如果说产品定位是品牌形象树立的基础，那么渠道能力就直接决定了品牌份额、业务规 模能否突破提升，而品牌规模扩张正是当前竞争阶段的核心内容。由历史规律看，各家 电行业成长早期的渠道搭建与配套的广告宣传都极为重要，各品牌渠道覆盖宣传联动扩 张整个产业影响力，而其中差异也决定了各自成长发展的起伏。 当前集成灶市场渠道整体均以线下主导，线上电商快速发展。
正如前文提及的渠道现状， 当前集成灶行业仍以线下为主，2019 年份额达 79.3%；但同时线上份额快速提升，2019 年达 20.2%，同比增加 3.4pct，奥维预计 2020 年线上进一步增加 4.3pct 实现 24.5%。此 外 B 端份额仍未至扩张节点，我会在下一小节再展开讨论。
对比四家集成灶公司销售模式，均以经销模式为主导，美大占据线下先手优势，火星人 电商运营更优。
由经销、直营的划分角度看，美大、帅丰、亿田的经销模式（含线上和线下）占比 分别达 93%、91.5%、93.6%，即使火星人直营相对较多，经销占比也高达 74.4%， 经销网络在集成灶渠道中至关重要，其中美大在线下布局最早，占据相对优势。而 相对的火星人直营比例达到 25.4%，不但其代表性的线上直营主导规模，其线下直 营比例 2.2%也为四企业最高，其地标性直营店对品牌形象树立将有推动作用。
而由线上、线下的划分角度看，不同于美大因价格管理考虑而重心线下、暂时限制 线上经销，后进三家普遍全面推进线上模式，并采用线上直营、经销同步发展的方 略，火星人、亿田、帅丰整体线上收入分别达 45.8%、31%和 20.2%，尤以火星人线 上高占比为代表。相较亿田、帅丰线上以经销为主，火星人线上经销、直营均为主 要渠道，其线上直营高达 23.1%的比例使其对线上市场具备更强控制能力，也因此 其电商费用率显著高于其他对手。
具体对比线下经销网络，美大深耕多年经销网络最为成熟，后进三家中火星人布局较广。
经销商网络美大相对成熟。美火亿帅四家 2019 年经销商数量分别为 1400、1208、 1616、1211 家，数量级相近。但由门店终端看，美大约 3000 家，是火星人、帅丰 门店两倍左右，即美大平均单经销商在手门店达2.14，远高于火星人1.33、帅丰1.24， 美大多年深耕下其培养的经销网络最为成熟，线下竞争力、灵活度有明显优势。
单经销商创收美大领先，单门店创收火星人略胜。2019 年，美火帅亿四家单经销商 平均创收分为 116、87.4、53.2、46.6 万元，美大经销商质量显著领先，而美火帅三 家单门店平均创收分别为 56.9、65.2、43 万元，火星人单店略占优势，这与火星人 近年积极费用投入有直接关联。这进一步印证美大经销网络具优势地位，而火星人 高效展业下门店扩增值得关注。
与渠道布局优势相应，终端市场份额中美大、火星人分居线下、线上市占率第一。据中 怡康数据，20H1 线下市场美大销售额达 23.1%，帅康、美的、火星人、法迪欧分居 2-5 位；线上市场火星人高达 20.5%，森歌、亿田、美大紧随其后。值得注意的是，因疫情 导致 20H1 市场渠道异常，非集成灶专业品牌在协同优势及深厚渠道积累下也份额提升 较多，如传统厨电品牌帅康、综合家电龙头美的等，也侧面反映集成灶行业的竞争演变。
2、各品牌费用投入与宣传打法
由销售支出看，集成灶四企业中以火星人销售费用开支为最，20H1 美火帅亿销售费用率 分为 14.6%、29.8%、12%和 15.7%。火星人销售费用高企主要与其核心渠道模式有关， 其线上直营、线下直营模式在竞争对手中相对领先，直接导致员工组成中销售人员远超 其他企业，并相应带来较高员工薪资、电商费用、物流运输费用。
进一步聚焦与渠道布局高度联动的广告宣传端，集成灶广告宣传费用普遍较高，其中美 大近年宣传力度引领市场。
集成灶四企业中除亿田广告宣传投入略低外，美大、火星人、帅丰广告费用率（广 告宣传费/营业总收入）基本保持 8%及以上水平，尤其美大自 2019 年来加大投放力 度，广告宣传费用率保持 12%左右，火星人 20H1 广宣费用率也提升至 10.8%。高宣 传曝光正是品牌树立阶段的必由之路，在整体厨电市场广宣费均有较高支出。
如以销售费用为总量，可更进一步发现集成灶企业对广告宣传的重视，尤其如美大、 帅丰等广告宣传费占销售费用比例达 71.4%、63.8%（20H1），可见现阶段各企业销 售工作核心内容即产品宣传、树立品牌形象。
具体品牌定位决定了各自主要宣传打法。浙江美大以多年电视台、高铁冠名等主流 广告投放为主，结合央视、各线高铁形象定位深化巩固其龙头的高端形象。火星人 近年则重点将广告投入网络媒体，20H1 网络广告占总广宣费达 50%，结合其线上渠 道发展向各电商平台优势引流。帅丰电器以新媒体和户外广告宣传并重，如深度植 入《小欢喜》电视剧等新媒体手段以打开知名度。亿田智能则更侧重传统电视及户 外广告投放，覆盖省区城市的户外广告投放较多，并有小红书博主推广。
除了传统的广告宣传教育，直播、短视频等新兴营销模式也可展示产品体验场景， 契合集成灶产品优势，助力促进用户教育。如亿田多次直播带货推广产品普及，发 挥直播低成本、强互动性、快速渗透及真实感观等优势。
（四）产业配套资源整合提升长期业务潜力
在前文行业级分析中我们已阐述，当前集成灶市场尚未与地产工程、橱柜设计等环节充 分联动，导致集成灶选购安装切入成本较高，也明显地抑制了集成灶对传统厨电替代。 但同时，基于产品核心优势并伴随产品普及深化，可预见集成灶发展将存在产业链充分 联动的节点，其意味着集成灶竞争环境优化及市场空间的进一步释放，而在这一推进过 程中，集成灶龙头引领突破下，有望率先攫取产业链联动下的成长效益。
建材 KA 普遍入场下，橱柜、互联网家装、地产端多维度联动尝试。
建材 KA 普遍深度战略合作。如前阐述，集成灶因装修切入需要而普遍于建材 KA 的前端建立渠道，近年四大品牌均与红星美凯龙、居然之家等建立深度战略合作， 帅丰、亿田更有 KA 渠道商入股协同。
橱柜端多建立自主生产业务，与头部品牌合作展开有限。美大、帅丰、亿田等均有 自主生产橱柜的业务，以适应集成灶的柜体搭配，而火星人则与进口板材商合作设 计橱柜产品。但目前而言与头部橱柜品牌的强强联手尚未展开。
互联网家装公司多元展开。美大已与齐家网达成战略合作，火星人则与酷家乐、修 嗒嗒、住小帮等互联网家装平台、APP 达成战略合作，但由于互联网家装自身在产 业链中地位尚未充分塑造，这一联动目前意义更多在于新渠道布局及品牌普及。
地产工程端美大率先突破。2019 年美大作为集成灶龙头率先签署了 10 余个精装工 程合同开启试点。并且在 2020 年地产 500 强对集成灶品牌首选统计中，美大以 15% 的首选率占据第一位。地产资源整合不仅意味着企业新业务渠道的建立，更深一层 次是创造集成灶标准化项目零的突破，行业标准重置将促进全行业安装入场竞争环 境的大幅改善，我们期待集成灶龙头引领下产业突破节点的到来。
此外，为提升产业链中的品牌曝光度，集成灶企业均积极参与一线城市举办的大型展览 会，联动建材建筑、厨房卫浴等产业环节展示，精准触达对家装感兴趣的消费用户群， 搭建场景式体验，有利于加速用户培育，提升产品与品牌知名度。
综合来看，由于集成灶行业发展阶段所限，整体产业链资源联动尚未成势。除建材 KA 深入合作外，橱柜、家装尤其地产方面进展尚处初期，目前龙头浙江美大在地产整合上 走在前列，伴随精装工程项目推进落地、产品品牌在地产上游影响力持续扩大，我们期 待工程家居端对集成灶形成标准化方案，从而推动行业竞争环境优化释放成长空间。
（五）生产及财务对比 生产成本方面，浙江美大凭借规模优势在集成灶行业中享受成本优势。
在集成灶四企业中美大销量远高于其他对手，2019 年美大集成灶出货量估算约 36 万台，远高于火星人、帅丰、亿田的 20 万、15 万和 13 万台。
在企业人员架构中也可看到，美大 2019 年以 878 名生产人员位居各企业生产者规模 首位，侧面印证其生产线规模的庞大。
在规模优势基础上，美大单台生产成本最低，2019 年美大单台估算成本仅 1764 元， 明显低于火星人的 2717 元、帅丰的 2148 元和亿田的 2449 元，即使考虑产品结构略 有不同，美大成本优势也十分显著。
进一步拆解单台成本，在单台成本中，单台直接原材料价格美大、火星人、帅丰、 亿田成本分为 1565、2337、1756、1952 元，美大大体量采购下材料成本优势凸显， 另一方面火星人原材料成本偏高与其近年高规格玻璃占比提升、五金件打包采购、 压铸件转为高单价组合件等生产升级有关。而直接人工成本和制造费用端，美大单 台费用较其他品牌折价一半及更低，充分彰显其规模化生产的成本优势。
伴随各企业扩产项目的推进落地（见图表 84），各企业生产成本端均将由于规模扩 张得到优化，并伴随着产业联动供应链厂商的聚集联动，集成灶产业生产规模效益 有望持续改善。
盈利能力分析，在成本优势及高端定位叠加支持下，美大盈利能力保持领先。整体集成 灶各企业毛利率处于 40-55%之间，20H1 美火帅亿毛利率分别为 51.3%、48.9%、48.8%、 45.5%；净利率因各企业费用投入战略不同差异较大，区间范围在 10-30%之间，其中美 大、帅丰保持高利润战略，20H1 净利率分为 26.4%、29%，火星人近年采用高费用投入 战略，20H1 净利率 9.8%，亿田毛利率偏低且费用占比较高，但近年净利率持续提升， 20H1 为 21.1%。
营运能力方面，集成灶企业普遍采用具备现金流优势的先款后货模式，经营稳健，周转 高效。存货周转率方面，浙江美大存货周转率显著高于同行业水平，相对更完善的供应 渠道体系保证其优异经营效率。具体分析总周转天数构成，美大因现金资产规模更高、 产能扩建更多，使得总资产周转率相对较低，火星人则因此前产能近饱和、产销量超 100% 的情况而使其总资产周转保持最高位。
集成灶企业净资产收益率整体处于较高水平，均接近或超过 30%，其中火星人 2019 年 ROE 高达 48.45%，显著高于竞争对手。按照杜邦分析法拆分来看，火星人、亿田智能 倾向于高杠杆、高周转的运营模式，而浙江美大、帅丰电器净利率相对更高，运营模式 偏向稳健风格。
集成灶产品历经多年迭代升级，现有模块化集成灶功能替代能力以臻于成熟。其通过吸 风架构的颠覆创新实现跳跃式高吸净效果，构成自身产品的最核心优势和替代传统烟灶 的技术基础；同时通过优质模块功能的高集成效应解决中国厨房对空间及功能的双向需 求。以此两点出发构筑集成灶护城河，推进产品市场单向替代趋势展开。
经历了早期产品导入期后，集成灶产业已正式进入高速成长期。同时集成灶市场远未成 熟完善，其存在着设计差异化、渠道布局程度、工程家居掣肘、成本规模未成型等多方 面后手劣势，距离成熟产业形态仍有明显距离，但核心产品替代的护城河下，整体产业 正在阶段性优化，中短期市场规模成长确定性极高。而伴随后续工程家居产业链整合、 各厨电龙头主体入场拓展市场这两大节点的预期出现，集成灶市场中长期空间具有正式 替代性长效增长的可能潜质。因此基于这一高成长性、护城河明确、优化改善空间较易 实现的优质赛道，对集成灶行业给予“推荐”评级。
伴随 2020Q4 帅丰、亿田、火星人的先后上市，与先行者浙江美大共同建立新的市场竞 争格局。当下时段份额扩张、品牌形象树立成为企业核心要务，基于产品设计突破树立 差异化品牌、渠道投入抢占业务先手、工程家居资源联动展开等三条战略主线，我们重 点看好集成灶行业引领者且具渠道布局、资源联动先手优势的产业龙头浙江美大，以及 以烟灶蒸模式快速成长、大力投入线上线下渠道布局的第一梯队新秀火星人。同时持续 关注具备差异化产品布局及较高成长优化空间的帅丰电器和亿田智能。
五、风险提示地产需求大幅不及预期，竞争格局激烈程度超预期，原材料价格大幅波动。
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精选报告来源：【未来智库官网】。
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