证券代码：002677 综合评级：A
本文分为五部分：一、主营业务；二、公司治理；三、财务分析；四、成长性及估值风险；五、投资逻辑及风险提示；六、公司综述；数据截止日期：2020年12月31日，单位：亿元；
一、主营业务
评分：70
1、业务分析：公司主要生产集成灶产品，集成灶是将吸油烟机、燃气灶及消毒柜（或烤箱、蒸箱等）进行集成，实现了排烟距离最小化，大幅提升了油烟吸除率，因此集成灶对吸油烟机有替代作用，也是近几年兴起的厨房家电，公司是行业的领头羊；此外，公司基于集成灶还开发了其他厨房家电，如净水器、烤箱、洗碗机、橱柜等，但是营收占比和市场影响力都不大，厨电行业竞争非常充分，预计公司未来除集成灶业务以外的产品很难做大，只能是配角；
2、行业竞争格局：集成灶的竞争者主要分为两大类，一是专业从事集成灶业务的厂家，如火星人、帅丰、亿田等，公司与火星人市场份额最大；另一种是顺带做集成灶的，如家电龙头美的集团、厨电龙头老板电器等，目前来看专业的集成灶厂商具有先发优势，是行业主要玩家，公司凭借17%的市场占有率成为行业龙头，凭借品牌优势和先发优势，预计未来占有率会进一步提升；
3、行业发展前景：集成灶因为集成了多个厨房家电，因此单价要比吸油烟机高得多（大部分产品单价超过万元），故而销售难度要高很多，基于此公司开拓了中低端品牌“天牛”，进行渠道下沉，无疑是正确的选择。集成灶对吸油烟机有替代作用，替代趋势虽然确定，但是作用并不是特别明显且单价高，未来替代的速度会相对较慢；
4、公司未来发展前景：公司未来的主要增长逻辑包括三大方面，一是厨电行业的自然增长，二是集成灶对油烟机的替代，三是公司作为龙头增速高于行业平均水平，预计未来增长以平稳为主，爆发式增长概率较低（2021年一季度业绩暴增是因为2020年疫情导致利润基数低）；
二、公司治理
评分：80
1、大股东持股及股权质押、高管激励：家族控股54.4%，二代已经接班任董事长，总经理为创一代。高管股权激励充足，二代顺利接班，公司治理优秀；
2、企业家精神、信息披露：公司信息披露优良，创一代勤勤恳恳，经营风格稳健；
3、员工构成：以生产及销售人员为主，属于劳动密集型和销售密集型行业，人均创收154万，属于行业中等水平，人均创利高达47万元，属于行业一流水平，与公司产品线较为集中有密切关系；
4、社会责任（环境保护及碳中和）：公司生产过程环境污染较少，集成灶有利于减少环境污染；
5、机构持股：包括两家公募基金和中央汇金公司，获得市场主流资金的一定认可；
6、股东责任（融资与分红）：上市8年，分红已经大幅超过融资额，良心企业；
三、财务分析
评分：85
1、资产负债表（重点科目）：公司账面现金充沛，应收款和存货金额都非常小，这与公司的经销模式有密切关系，公司与经销商的合作都是先款后货，经营理念非常保守，一方面说明公司的行业地位和产品优势非常突出，另一方面说明公司的经营过于保守，有可能被竞争对手抢占市场份额（利用更优惠的经销商合作政策）；固定资产金额较大，在建工程占比较高，公司仍处于有序扩张阶段；无有息负债，负债率不超过22%，整体资产结构非常健康；
2、利润表（重点科目）：2020年营收逆势小幅增长，销售费用控制非常好，故而净利润增幅相对较高，2021年一季度净利润已经强势恢复，预计全年相对2020年仍将保持稳定的增长；
3、重点财务指标分析：公司净资产收益率持续提升，一方面是业绩成长较好提升分子，另一方面是分红率高，降低了分母；毛利率保持在52%上下，比较稳定，净利润率得益于公司高效的管理，持续提升，但是进一步提升的空间并不大，毕竟毛利率摆在那；
四、成长性及估值分析
评分：70
1、成长性：集成灶行业稳定发展有余，快速发展概率较低，公司经营理念保守其他业务难成大气候；
2、估值水平：净资产收益率较高，财务优秀，但成长性不足，20-30倍市盈率波动较为合适；
五、投资逻辑及风险提示
1、核心竞争力：优秀的管理层&突出的行业地位&优秀的财务
2、投资逻辑：确定性的稳定成长&干净的财务&绝对估值比较合理
3、风险提示：房地产调控政策&上游板材价格上涨&同行竞争加剧
六、公司综述
公司是国内集成灶行业龙头，深耕行业多年，凭借优良的产品质量和市场口碑获得消费者青睐，业绩连续数年保持稳定增长。公司经营理念较为保守，集成灶行业渗透率也将是一个缓慢过程，预计未来公司的业绩增长也将保持合理的增速，难有爆发式增长，因此对公司的预期不宜过高。此外，也需要关注房地产调控政策对新房装修的影响，毕竟集成灶不太适合房地产的二次翻修。
评级：AA~AAA代表基本面优于上市公司同行平均水平，BBB~A代表基本面处于上市公司同行平均水平，C~BB代表基本面较差，整体评级由各项加权评分所得；
评分：10~59分代表比较差，60-70分代表行业平均水平，71-100分代表行业优秀水平；
郑重声明：评级及评分仅为个人观点，本报告以分享个人研究笔记为主，在任何情况下，报告中的信息或意见均不构成对任何人的证券买卖建议，对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。
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